Doble rating para titulizaciones descontables

El próximo mes de marzo entra en vigor una nueva medida que vuelve a endurecer los criterios de descontabilidad de las titulizaciones, es decir de su admisibilidad como colateral válido en operaciones de financiación en BCE. Se trata de la generalización para todas las titulizaciones del requisito de doble rating (lo habitual solía ser tener un único rating) que ya aplicaba a las titulizaciones emitidas desde marzo de 2010; quedando siempre el peor de los dos ratings como el referente para contrastar el requerimiento adicional de rating mínimo. Se espera que esta medida elimine del conjunto de títulos descontables a un gran número de titulizaciones, incluyendo probablemente a algunas titulizaciones de cédulas, categoría que si bien actualmente califican como categoría III de BCE (propia de las cédulas) parece estar sujeta a los requerimientos de rating propios de la categoría V (titulizaciones), al menos según el tratamiento aplicado a las emitidas desde marzo de 2010.

Como próximo paso en el tratamiento de las titulizaciones descontables cabe destacar el requerimiento de información préstamo a préstamo que ya anunciara formalmente el BCE en diciembre de 2010.
-----------------------------------------------------------------------------------------------------------------------

Desde que se empezara a solicitar este requerimiento de doble rating son muchas las preguntas que se han hecho las entidades para gestionar esta situación pero fundamentalmente quisiéramos destacar una: ¿merece la pena conseguir el doble rating para toda mis titulizaciones o en realidad tengo excedente en cartera?

La mayoría de las entidades que se hicieron esta pregunta previamente se habían dotado de una ingente cartera de titulizaciones propias retenidas en balance, como parte de la estrategia para combatir la crisis de liquidez a lo largo de los años 2008 y 2009. El objetivo no era otro que incrementar la capacidad de apelación a la financiación del BCE, toda vez que la certidumbre (en coste, plazo y volumen) acerca de la obtención de la misma se incrementaba exponencialmente al mismo tiempo que aumentaba la incertidumbre sobre la obtención de liquidez mediante fuentes alternativas, en especial de mercados interbancarios sin colateral o de capitales (a los que se accedía casi exclusivamente mediante emisiones avaladas por el Estado).

 Fuente: Financial Stability Review, ECB, dic-10

Fuente: Recent Developments in securisation, ECB, feb-2011

A lo largo de 2010 (coincidiendo con la publicación de los resultados de las pruebas de estrés, con el programa de compra de covered bonds del BCE y el vencimiento paulatino de las facilidades en año concedidas por el BCE), una vez que los mercados comienzan a abrirse o al menos lo suficiente como para volver a emitir aunque a un coste mucho más elevado, y al mismo tiempo que dan sus frutos otras estrategias de largo plazo de obtención de liquidez implementadas en años anteriores (captación de recursos minoristas y otras basadas en la desinversión y desapalancamiento), el volumen de apelación de las entidades al BCE disminuye de forma importante (incluyendo las españolas) de forma que muchas constatan un excedente de titulizaciones en cartera hasta el punto que no les merece la pena conseguir el doble rating, al menos no en todas sus titulizaciones.

Fuente: Estadísticas del BCE y elaboración propia

Fuente: La reestructuración del sector bancario español y el Real Decreto-ley para el reforzamiento del sistema financiero, BdE, feb-11

No quiere esto decir que las entidades perciban un excedente en la cartera descontable, nada más lejos de la realidad, se trata más bien de un proceso de racionalización en la estructura de dicha cartera, en su función de primera línea de defensa frente al riesgo de liquidez. La racionalización naturalmente consiste en la diversificación, al menos en lo que a los tramos de cartera más vulnerables se refiere y no cabe duda que las titulizaciones lo son (aunque tras la crisis de deuda soberana cabría replantearse esta cuestión).

Llegados a este punto es importante distinguir entre los títulos que puedan considerarse como integrantes de esta primera línea de defensa frente al riesgo de liquidez únicamente por su condición de descontabilidad y aquellos de los que además se pueda presuponer razonablemente cierta capacidad de realización en mercado incluso en los periodos de tensión. Si existe alguna categoría de títulos en los que esta distinción queda más clara son, como decíamos, las titulizaciones.

Pero es que además no estamos hablando solo de la drástica desaparición de la liquidez desde el 2007 en los, hasta entonces líquidos mercados de titulizaciones; es que incluso bajo su condición de descontables esta tipología de títulos han sufrido fuertes penalizaciones en el tratamiento previsto por parte del BCE en estos últimos años: fuertes incremento de recortes, mayores exigencias de rating (incluso AAA en emisión), recorte adicional por valor teórico e incluso un cambio de modelo teórico de valoración (el modelo de Banco de Francia de infausto recuerdo) que llegó a ocasionar hasta una merma de valor de más de 40 pp en un único día para algunas titulizaciones españolas.

Queda por lo tanto claro que un título, de un lado tan poco líquido en circunstancias adversas de mercado, así como de valor efectivo tan volátil incluso en su condición de título descontable, no puede concentrar un volumen importante de esta primera línea de liquidez por lo que, partiendo del hecho comentado del importante peso de dicha tipología de títulos en las carteras, cabe replantearse la estructura de las carteras iniciando una nueva etapa en la evolución de la gestión del riesgo de liquidez.

Este novedosa y crucial etapa no tiene un único origen en las inquietudes relativas a la propia gestión interna de las entidades en virtud de los argumentos anteriormente expuestos, ni en las titulizaciones su único centro de polémicas; es en el ámbito de la supervisión donde comienza a tener un tratamiento cuantitativo formal, concretamente en la definición e implicaciones del Ratio de Cobertura de Liquidez (Liquidity Coverage Ratio) que se erige como primer estándar cuantitativo de Basilea III (límite mínimo obligatorio desde 2015) incluyendo en esta etapa al resto de entidades, sin descartar a aquellas que no tienen una concentración de titulizaciones tan importante.

Ambas perspectivas, gestión interna y supervisión, deberían tender a resolver tres preguntas, consecuencia directa de aquella con la que comenzábamos esta entrada y que constituyen gran parte de la clave de la gestión de los requerimientos en materia de liquidez de Basilea III: ¿qué otro tipo de títulos requieren de un tratamiento similar a las titulizaciones? ¿cuál debería ser por lo tanto la estructura de mi cartera? y ¿cuál debería ser el volumen total de la misma?

Dar respuesta a estas tres preguntas en el ámbito de cualquier entidad será uno de los principales temas que abordaremos en el futuro al analizar las implicaciones al LiquidityCoverage Ratio.